华润面对的是劫持了人质的绑匪，表面上看只要答应劫匪的要求人质就可以获救，但是一旦开了这个口子，以后的劫持事件就有增无减；但是不答应劫匪的要求，就有可能面临劫匪撕票和民间的人道诘问。

这让华润左右为难。

最后的生机

王孟龙，发表于《中国经营报》

是否*ST华源已经无药可救？

带着这个问题，我们分别走访了*ST华源公司董秘薛玉宝，也同时访问了一些业内证券专家。

当记者问到重组是否有进展时，薛玉宝说“你去问集团领导吧，我不知道有什么重组计划。” 而华源集团的办公室主任，对此更是“一问三不知”。

但是在证券专家那里我们获得了*ST华源的破局良方，他的回答是“理论上适合走‘破产重整’之路。”

一般的重组，其主要方式就是协商，是不具备法律强迫性质的；而涉及多个债权人的协商的沟通成本是很大的，其间必然也将产生新的费用，这也意味着华源资产随着时间的推移在漫漫缩水。虽然各方力量都在想方设法挽救华源，但这好比天鹅、螃蟹、梭子鱼拉车的故事，虽然大家都累得满头大汗，但最终的结果仍然于事无补。

对于ST华源而言，由于公司有效资产均被抵押、质押，属下企业大多均已停产，完全丧失了自我挽救的能力，仅剩下一个负债数十亿的空壳。并且，公司负债巨大，而大股东持股比例又低，承接大笔债务而获得并不高的持股权，显然没有重组方愿意担当活雷锋。而对于债权人而言，又没有理由让他们单方面削债做出让步，这样必然导致重组陷入困境。在这种僵持的局面下，最好的办法就是让法院将充当“调解人”，依靠强制性的裁决一次性解决公司问题，这样才能引进重组方，让各方利益都有一个起死回生的机会。

一位熟悉华源系重组进展的证券专家这样分析。

根据新《破产法》的定义，破产整顿是指具有一定规模的企业或公司出现破产原因的危险而又有再生希望时，为防止企业破产，经利害关系人的申请，在法院的干预下对该企业实施强制管理，以使其复兴的法律制度。

对于华源而言，重组受阻的主要原因是难以协调各债权人的利益。由于这些债务都是历史遗留，债权银行即使眼看这些债务烂掉也不敢轻言豁免，而这种大家一哄而上都维持账面好看的结果就是游戏陷入了一个死结。而要打破这种局面只有依靠外界的强制力量，而法院的判决则给了各债权银行一个可以交待的理由，游戏也因此可以继续玩下去，所以破产重整成了一个现实的选择。

否则，债权银行很可能面临的是破产清算的局面，一旦走入这个程序，企业的所有资产变卖后必须按照次序来进行偿还，走到最后很可能债权银行连一根稻草都捞不到。这不仅仅是债权银行的损失，更有可能因为华源系之间的连环担保导致股市发生一场雪崩式的地震，而这则是任何一个责任人都无法承担的后果。

因此，破产重整不仅仅提供给债权银行一个削债的理由也同时给他们一个削债的压力，让企业和债权各方协商确定一个重整方案，债权人通过债权数额减让或者债权延迟到期等安排，帮助债务人继续存续，而企业可以恢复其盈利能力，降低重组成本，通过重组恢复一线生机，最大程度保全了大多数人的利益。

另一个好处在于，破产重整可以避免与数量庞大的非金融债权人一对一的艰难谈判，通过司法途径一次性解决问题，避免谈判博弈中置中小股东的利益于不顾迫使企业走上破产清算的噩运，因此这种方式与破产清算、破产和解共同构成现代破产法律三大制度。

鉴于*ST华源已经停牌，从防止股价波动方面已经没有保密的必要，某种意义上讲这种方案在业界已经属于“明牌”。并且，这也是*ST华源重组的最后一剂强心针，法院仅仅是在最后宣布破产清算前给各利益方最后一次协商的机会，因此在法律的强制背景下客观上也会加速重组进程。

另外对于监管部门来说，破产重整还有一个额外的好处：因为破产重整是一个非正常程序的重组过程，因此监管部门也相应按照非正常的流程来审批，容易获得监管部门的审批和支持。这比正常程序的重组显然要节约很多时间。

走的人多了，也便成了路

方向明确了，但是道理还很曲折。

重整从制度上可采取一些和解模式所无法实现的积极措施，比如*ST华源的全体流通股东其所拥有的部分权益可能通过法律裁定的方式让渡出来支持债务清偿；还可通过将公司整体转让、易主经营、资产拍卖等方式“死里回生”。

这些措施不仅仅从法律意义上强制了上市公司大股东承担起更多的偿债责任，更使得对债权人的拯救在客观上有了物质保障。

虽然大股东让渡了所持有的上市公司几乎全部权益，但是其他大部分股东也都必须让渡部份权益，这样使彼此的对立得到协调。以*ST沧化的偿债方案就是：凡持股十万股以上的股东，持股超过10万股以上的部分，每户无偿减持11%给破产管理人，用于偿债，这样实际上让多数股东都承担了还债的义务，而不是像*ST源发那样仅仅由大股东让渡权益来承担债务，因此在破产重整背景下对引进重组方会更有利。

从促进重组的意义而言，自然对华润的道德诘问多少有些站着说话不腰痛的味道。从小了看，这是一个企业同利益关联方的矛盾，而从更高的层面上看，这种现象是我国经济转轨中的特色必然，原有的社会积累分配体系被解体，新的社会积累没有建立完成所导致的困境，阵痛自然在所难免。

但不管怎么安排，这些事都需要靠时间来解决；重组如此，其他事情也是这样，如果有足够的时间，很多人都能创造人间奇迹。“‘昨天’逼债哪怕一亿就足以让一个拥资500亿的资本帝国轰然崩塌，而如果能让华源活到‘后天’，谁敢说我们不能再造一个更辉煌的‘华源’？”在结束采访之前，华源集团一位前高管意味深长地说了这段话。

不过，路还是要继续走，正如有人所说，“世上本来没有路，走的人多了，也便成了路。”