面对大小非管理层能做些什么？

监管层的安抚为何如此无力?　　　既不设限又要稳定

　　既不限制大小非的自由，又要减小大小非减持对市场的冲击，这个看似“鱼与熊掌不可兼得”的命题，却是监管层对大小非问题的最新表态。上周末，证监会有关部门负责人又一次针对“令人头疼”的大小非问题发表言论：“以二级市场价格为基准，证监会将为二次发售设计市场化的定价机制。待细节成熟后，尽快形成方案向社会公布。”这是今年以来监管部门对大小非问题的第N次表态。
　　从当初的只是口头安抚市场“限售股解禁压力并非想象中的那么大”，到出台《大宗交易指导意见》，再到如今的二次发售，这一切都在说明一个问题：监管部门正在高度关注即将到来的全流通时代。于是，连续两个周末监管层都谈到了这个新名词“二次发售”，即引入券商作为中介，让大小非股东在大宗交易转让过程中更加规范、透明。证监会负责人称，二次发售机制的首要目的在于打散、拆细大宗股份。因为现在的限售股大宗交易转让过程中，基本上都是一对一交易。对于买方来说，一旦将买来的可流通的限售股在二级市场上抛售，仍会对市场形成冲击。但引入券商进行二次发售后，大宗股份在二级市场的流动动机和时点分布将趋于分散，从而减小对二级市场的冲击。
　　同样，对于大小非们而言，监管层也一再给他们吃“定心丸”。“股改完成后，股权分置问题得到解决，不会再搞市场分置，不会搞法人股市场。”证监会负责人称，不会对度过锁定期的限售股设限，证监会“没有丝毫意思不让其卖”，也不会通过限制大宗交易系统或二次发售机制给解除限售存量股份打造另外一个市场。

能否有一剂“良药”挽救大小非?　　平准基金PK二次发售

　　今年以来，关于要不要限制大小非减持的争论从未停止过。一些经济学家们仍在积极地给大小非减持“开药方”，希望能有一剂“良药”让市场来接受大小非。
　　对监管层新近抛出的二次发售，经济学家并不看好。著名经济学家韩志国在上周末接受金融界网站访问时表示，市场把二次发售当作重大利好来进行炒作，如果不是出于故意，那也是一种重大误解。无论从哪个角度来说，二次发售都不过是与大宗交易市场相类似的“换汤不换药”的政策行为，它不但不可能成为市场的重大利好，相反，却很有可能成为整个市场的重大利空。
　　首先在解决大小非问题上，引入二次发售机制文不对题;其次，在实际操作中也会面临诸多难点;最后，引入二次发售机制还是为了回避股改的失误和股市下跌的本因，而不是从根本上进行制度矫正和政策矫正，不仅治标不治本，而且还会刺激大小非们更疯狂的抛售。
　　而中信证券研究部高级副总裁、首席策略分析师程伟庆也表示出了自己的担忧：“二次发售在现实操作中并不容易实现。”因为二次发售是存量发行，要通过大宗交易市场，原来遇到的问题未来仍要遇到，因此可操作性比较弱。
　　民族证券首席策略分析师徐一钉同样对尚未出台的二次发售细则充满了担心。大小非减持对市场的不利影响在哪里?其中之一就是巨量限售股上市流通将带来市场扩容。目前A股流通股才6000多亿股，未来两年内将有1.2万亿股限售股转化为流通股，这样的巨量完全逆转了供求关系。供求失衡的情况得不到扭转，就难言根治大小非减持带给市场的冲击。很显然，二次发售并不能解决这一关键问题。
　　另一方面，摩根大通亚洲区董事总经理、大中华区首席经济师龚方雄在上周抛出的“千亿资金刺激经济”的研究报告曾引来市场一片争议。不过，龚方雄建议设立一个市场平准基金，专门来买大小非减持的股票，以维持市场的稳定，得到了投资者的一致认可。
　　龚方雄认为，限售股解禁既然是在股改过程中遗留下来的问题，那么管理层就不应该推卸责任，现在既简单又有效率的办法就是国家设立一个市场平准基金，专门来买大小非减持的股票，以维持市场稳定。
　　设立平准基金或者二次发售哪个更有效?券商研究员们普遍担心，这些“药方”最终的结果仍是治标不治本。

今年大小非减持政策回放

日期 　　　　市场状况及措施
4月21日 　　股指创调整以来新低，证监会推出《上市公司解除限售存量股份转让指导意见》
5月8日 　　　深交所连发三个文件，遏制大小非违规减持
5月14日 　　上证所发布《证券异常交易实时监控指引》，剑指大小非违规减持
7月21日 　　证监会加强大小非减持信息披露，要求大小非减持须定期披露，此前股指一度考验前期低点
8月15日 　　证监会回答七大市场热点问题，其中，在大小非减持问题中提出二次发售机制
8月22日 　　证监会再次表态，二次发售的目的是既不限制大小非的自由，又要减小大小非减持对市场的冲击

尽管2008年是中国经济“最困难的一年”，但两位数的GDP增长速度在全世界仍名列前茅。令人困惑的是，中国股市的糟糕表现却远远超过发生次贷危机的美国，以及经济近乎停滞的日本和欧洲国家。股市大跌有许多深层原因，到底应不应该完全归咎于大小非呢？

　　首先，股权分置改革存在着一定的功利性。不可否认，股权分置改革的前身是国有股减持问题的延续。股改完成，理论上盘活了市值数万亿元的国有股权，使呆滞的产权变为流动的资产，在某种程度上相当于一次国有资产的大规模重组。应该说，国有法人股东是最大的赢家。

　　其次，目前大小非问题已经变得更加复杂。事实上，股改遗留下来的大小非只是问题的一部分。有关资料显示，目前股权分置改革遗留下来的大小非股份，只占我国股市总股本的20%多一点，正常情况至2010年就可以完全解决。而大小非群体外的一个巨大增量来源于股改以后，即新老划断后新股IPO形成的新大小非问题，这部分限售股已占国内股市总股本的40%。如果新股发行制度不改变，那么新的大小非也将成为压迫指数的一座大山。

　　此外，摧毁股民信心的并不只是大小非。融资融券、股指期货、创业板等新政策前景模糊，平准基金久拖不出……管理层的态度暧昧，临时性措施如隔靴搔痒。由于今年国内CPI指数的迅速增长，在部分专家智囊的建议中，打压股市也曾经是宏观调控的一种手段。

　　总之，在股权分置改革的过程中，一轮并非巧合的超级牛市，让二级市场上曾经伤痕累累的股民们好了伤疤忘了疼。这种“一俊遮百丑”的牛市，掩盖了市场长期发展的隐患。今天的中国股市，正在为昨天疯狂的透支行为而买单。

●什么是二次发售?

　　二次发售包括两种模式，一种是美国模式，又被称为二次发行，指公司主要个人或机构持股人对公众发售其限制性股票;第二种是类似于中国香港的存量发售机制，通过寻找合适的大宗股权长期买家，在不会对二级市场股价造成持续冲击的前提下，实现大宗股份减持。

　　对于A股的二次发售机制将采取美国模式还是中国香港模式，会产生何种效果，相关细则尚未出台。